烟台万华：下游需求好转 产能投放有序

我们重申烟台万华强力买入评级,12个月目标价19.66元,隐含上行空间20%。

1)我们预计2013年中国MDI需求将从2012年低点复苏,2013年中国MDI需求增速将由2012年的4.2%左右提升至7.4%。2)根据2012年12月最新颁布的建筑外墙保温板防火政策,聚氨酯材料可用于外墙保温施工。做为年均10万吨级的MDI消费市场,外墙保温市场的打开将长期利好MDI生产商。3)公司产能投放有序,未来收入增长稳定。2013/14年公司还有30/60万吨MDI投产,同时丙烯酸酯产业链也将在2014年四季度投产。同时公司苯胺自给率逐步提高有利于毛利率水平提升。4)尽管自12月初股价已上涨超过25%,公司估值依旧有吸引力。公司当前13年PE为12.1倍,依旧低于我们覆盖均值及过去三年平均值。

推动因素

公司股价主要驱动因素:1)MDI主要下游冰箱冰柜、汽车、纺织行业需求有所好转,数据显现复苏态势,利于MDI需求增长。2)当前MDI需求处于淡季,MDI价格处于一年中的较低水平。万华宁波二期新增30万吨产能预计下半年建成,上半年国内MDI无新增产能。1月份MDI价格小幅上涨,随着下游需求季节性的复苏,春节后MDI价格有望持续上涨,MDI—苯胺价差也将扩张。3)聚氨酯外墙保温材料在中国仍处于起步阶段,未来还有较大发展空间。新政府重视环保,聚氨酯外墙保温材料市场推广存在超预期可能。

估值

我们将公司2012-14E每股收益预测调整了-0.1%/2.2%/0.4%。基于4.0倍的2013年预期市净率和31.2%的2013年预期ROE,我们将12个月目标上调3.4%至19.66元,隐含20%的上行空间、我们目标价隐含的2013年PE为14.5倍,依旧低于过去三年平均值。

主要风险

下游需求恢复低于预期,原材料价格上涨幅度超过预期,聚氨酯外墙保温材料渗透率低于预期。