另类模式晋江成为全国上市企业"第一县"

“晋江这里，哪个企业说不想上市都会被人说傻。”福建加拿大社团联合会的一位工作人员说。

“晋江的老板去海外上市，真的有些二。”晋江一上市公司的高管说。在晋江，针对企业上市，尤其是海外上市，常常能听到非常矛盾的评价。

晋江市政府提供的官方统计数据显示，截至今年5月，全市共有39家上市企业，发行41只股票，107家后备上市梯队。其中，除5家公司在A股上市外，中国香港12家、新加坡6家、马来西亚5家、美国4家、韩国4家、德国2家、中国台湾1家。晋江成为全国上市企业“第一县”。据财新记者统计，5月后又有两家企业在德国上市。被称为“晋江企业上市第一推手”的恒润资本董事长倪忠森说，由于一些企业注册海外“悄悄上市”，晋江真实上市公司数目很难估算。

恒安、安踏、361度这些为国人熟知的企业创造了“品牌，上市，市场资本双扩张”的成功范例。示范效应之下，地方政府对上市融资大力支持，提供政策、资金和土地各种优惠。国内外投行、PE、律所、会计事务所等上市中介蜂拥而至，形成了一条完整的上市产业链。

和大品牌公司首选A股、其次H股不同，晋江一众中等企业选择了新加坡、马来西亚、韩国、德国等“偏门”市场融资。“大企业上A股H股，中等企业去海外”是晋江企业主心照不宣的共识。

这些中等企业有诸多共同特质：身处传统制造业，品牌知名度一般，产能中等，未见强大研发能力。企业为何一定要上市，还能上市？

地方政府回答称，上市有助于企业提升管理水平，从家族企业向现代化企业转型，同时带动上下游链条规范；企业对外宣传则说，有助于企业提高品牌知名度，扩大市场份额。当然，这只是摆在台面上的理由。

财新记者近日实地采访了多家晋江已上市企业、地方银行以及上市中介。从他们的讲述中，上市更深层的动力在于：政府鼓励企业上市一为政绩，二图税收；企业趋之若鹜则主要是缺钱，融资困难，另外也不乏攀比和盲目跟风。而财务造假、资本腾挪，甚至退市再转战其他市场等，是一些晋江企业或无奈或有心的上市手法。

晋江企业上市后的表现，普遍让人不安。以德国市场为例，在德国上市的四家企业股票发行量小，交易稀松，股价基本只有发行价一半。很多上市企业所称的管理升级、市场扩张并未出现，融资后扩产却遭遇行业整体产能过剩。

“这几年海外上市那么多企业，过几年就等着清盘退市吧。”刚刚退休的晋江市商务局局长谢陆伟告诉财新记者。

圈老外的钱

“阿玛尼，世界名牌，认识吧？我们厂生产的。”一位摆地摊的老汉，异常自豪地递给财新记者一双标着世界名牌乔治·阿玛尼商标的白色运动鞋。

老汉给一家名为金鸡体育用品的工厂当门卫，同时在工厂门口摆地摊，卖自己工厂的品牌运动鞋和服装。除了这双售价35元的阿玛尼运动鞋，地摊上的其他鞋都标着一只公鸡图案，乍一看还以为是法国运动品牌Le Coq Sportif。老汉推销产品的同时，也不忘指着地摊对面的广告牌给公司做宣传——那是为庆祝金鸡体育用品公司赞助的阿根廷队在中国杯帆船赛上取得冠军而专门设立的。50米外，一个大大的广告牌上写着另一家体育用品工厂“公鸡体育”，标识仅比眼前的“金鸡”多了两道纹路。

金鸡的门卫老汉告诉财新记者，他们的产品都是照着世界名牌做的。现在公司库存越来越多，闲来就摆地摊卖货。

谁能想到，眼前的金鸡体育用品公司今年5月已登陆德国法兰克福初级市场，首次公开发行72万股新股，开盘价4.10欧元。企业招股书称，金鸡拥有超过30个地区分销商，1344家直营连锁店，拓展和设计团队有102人，其中23个设计师，8个设计助理，“自2005年至今，凭借独特的设计，形象鲜明的商标以及市场定位，公司取得了快速显著的发展”。但在企业尚未完善的网站上，专卖终端的数目又变成了700多家，分销商被称为分公司。

熟悉金鸡体育上市过程的中介人士则说，金鸡上市从引入资本到最终上市走了好几年，目标市场也几经改变，最终选择德国市场是因为门槛低。在德国市场疲软的情况下，金鸡上市仅融到了188万欧元（约合1540万元人民币）。

这位中介人士目前担任金鸡的高管，同时他也帮助其他企业做上市中介，找律师和会计师等。一位投资界人士介绍，类似情况在晋江很常见。据他所知，还有从四大会计事务所出来的专业人士，被高薪聘请到晋江民营企业中担任CFO，上市不久即离开转至另一家晋江企业，聘期不过一两年。

在晋江，金鸡这样的海外上市企业并非特例，企业发展轨迹相似：做外贸起家，模仿国外设计，依靠赞助体育队以扩大品牌知名度，最终去海外上市。在德国市场，这些企业也有相同的特点：上市融资金额小，交易少，刚发售就股价折半。

金鸡厂10分钟车程外的名乐运动服饰和金鸡类似，同属晋江的二、三线体育用品商，在当地数以百计的同类企业中并不突出。在跟风赞助了中国举重队之后，名乐也走上了海外上市路。今年7月到法兰克福高级市场上市，融资655万欧元（约合5400万元人民币），发行价13欧元，目前股价维持在6.6欧元左右，股票在德国常常好几天都没有交易记录。但对公司已在德国上市之说，名乐主管产品质量的经理表现惊讶，一再跟财新记者强调“我们没有去上市”。他还以隔壁的乔丹体育用品公司举例说：“你看他们，做得好好的，去上市，结果被人告了吧。”

乔丹体育用品有限公司本计划在上海交易所上市，今年11月证监会也已审核通过。然而，耐克公开举报其使用商标侵犯了美国篮球明星迈克尔·乔丹以及耐克公司旗下乔丹品牌的权益。事件经媒体报道后迅速扩大，迈克尔·乔丹通过美国媒体宣布将起诉这家晋江企业，索赔并要求停止使用商标。企业上市计划就此搁浅，一旦败诉还有可能无法继续使用商标。

失败案例没有阻止后来者的脚步，名乐德国上市后三天，同一个镇的快节奏运动服饰公司也来了。企业的杨姓经理告诉财新记者，企业早在两年前就计划上市，开始说去香港市场，最后还是去了德国。市场信息显示，快节奏在法兰克福高级市场上市，计划融资530万欧元（约合4300万元人民币），发行价5欧元，上市后不足一月，股价跌幅过半。

“搞不懂！一家欧洲上市的企业，欠我21万的货款还不起？！”广东佛山的王经理说。他介绍，今年为快节奏生产了价值100万元的贴牌服饰，预付款30%到账后，后续尾款迟迟不到。他曾几次找到晋江快节奏总部催债，老板避而不见，无奈之下只好找律师将它告上法庭，至今案子尚未结束。“这样的公司上市就是去骗钱的。”王经理愤愤道。

出路还是不归路

圈钱是晋江企业看到的上市最大好处。过去几年，银根紧缩，银行借贷有限，急需资金的企业找到了上市这条出路。

政府数据显示，2011年银行向晋江企业贷款770亿元。但晋江某地方银行一位业务主管告诉财新记者，在泉州地区24万各类企业中，前几年能获得银行贷款的非常少，企业越大贷款越容易，小微企业虽然融资困难但基于政策支持，银行也开始想办法贷款。中型企业则成了夹心层，海外上市是融资惟一出路。“我接触过的两个中型企业，资金链都快断了，银行不敢给贷款，后来去上市才活过来。”对此现状，他笑着摇头。

即使上市后活过来，银行仍对它们小心翼翼。上述地方银行对外公开的政策是——凡晋江海外上市企业一律不考虑贷款；国内上市企业，也需连续两年盈利记录才考虑通过股权、不动产等抵押获得贷款。

海外上市未能给晋江企业的银行贷款提供太多增信价值。但当地企业主、政府官员、上市中介仍一再宣称上市融资的益处，还有像恒安集团这样的榜样给上市之途的正确性背书。

目前已进入恒生指数股的恒安国际（01044.HK）是晋江第一家上市企业。1998年，在很多企业对上市全无概念的时候，做卫生纸、卫生巾和婴儿纸尿布起家的恒安集团在香港IPO。曾在恒安任职七年的倪忠森参与了上市全过程。在他看来，恒安的成功从上市开始，公司在每一个发展阶段都快人一步。企业融资后投入了两条国内很少人使用的高新生产线，提高了产能，同时对高管实行股权激励，管理层积极性很高。

恒安的榜样还在于给晋江的家族企业管理带来了“新气象”，不只一人向财新记者强调，恒安的接班人不是创始人许连捷的儿子而是女婿。这样一个小小变化，在“传男不传女”的晋江企业界，被视做上市为企业股权改革和现代管理带来的巨大进步。

在晋江，每一个行业都有这样的榜样上市公司，运动品牌行业有安踏、361度、匹克，服装行业有七匹狼、利郎、九牧王，纺织行业有百宏在其他企业看来，上市融资是这些企业快速拓展产能、渠道和市场，扩大品牌影响力的制胜法宝。有的企业甚至开始介入资本投资领域，比如恒安集团的红桥创投已开始在晋江扶持新的上市企业，七匹狼等则建起了担保公司。

一贯跟风做事的晋江老板开始快速复制。前述金鸡体育的高管说，很多企业上市不过是看到隔壁厂引了风投，突然得了钱，怕自己被甩下也就急忙运作，很少考虑海外上市的意义。

快节奏的杨经理称，企业去德国上市后最大的改变是多了去海外交流的机会，可以第一时间看到国外的新产品，拿回来跟着生产。此外，老板认为顶着上市企业的头衔可提高品牌知名度，有助于扩大市场。

但在企业管理上，家族企业模式仍根深蒂固。快节奏的老板是一家五兄弟，上市后董事会开会还是他们说了算，管理层无权也没有兴趣过问。“快节奏四老板家娶媳妇，买了一百五十万的保时捷。”接近快节奏的人士告诉财新记者，嫁妆是晋江上市企业攀比的热点之一，“恒安集团嫁侄女陪嫁1.4亿，百宏嫁女儿据说也是陪嫁过亿”。

至于融资后的钱，杨经理介绍主要用于企业市场推广和扩大产能。然而，今年以来，运动鞋服行业整体遭遇产能过剩危机。多位采访对象提到，2008年奥运会后，运动服饰行业爆发式增长，安踏、匹克等一线品牌在扩产同时，上市融资的钱基本投入在二三线城市铺设新的直营店。产能过剩很快出现，库存积压严重，匹克今年已关闭2000家低效门店，安踏也相继关闭200多家门店。

“国辉十几条生产线只有4条还在生产，特步的老板前几天跟我说，现在开工的生产线不超过6条。”晋江纺织协会秘书长陈伟进说。上述金鸡体育高管则称，目前晋江鞋服企业没有一家全生产线开工。

很多大型品牌只能依靠专门的库存清理公司将产品低价销往海外，中型企业则不得不暂缓品牌建设，转向普通批发贸易。陈伟进介绍，晋江的鞋服行业中型企业大体是80%内贸，20%外销。内贸市场产能过剩，利润空间下滑，目前最好的企业利润能到5%，中等企业只有3%。另一边，外贸市场也受到欧美市场疲软冲击，“以前，一个货柜能赚5万元，现在只剩几千块利润。以前，同款式的鞋可以做20万双，现在也就两三千双，还要不同颜色的。”

谢陆伟则说，晋江的很多海外上市企业，融资后的资金投向明显有误，明知道产能过剩，还用于扩产，明知道市场饱和还开店。对此，杨经理解释是无奈之举，在低毛利率情况下，企业只能靠量来维持生产，扩产只是为了不死。

产品研发和创新，是鞋服企业上市融资的另一个投向，但面临被快速复制的尴尬。“投几百万、上千万做个创新，别的企业马上copy（复制）走了。耐克、阿迪达斯这些企业每年投多少钱做创新，但晋江企业拿过来随便改改就出厂了。”上述金鸡公司中介人士说。

快节奏目前有一个包含10名设计师的团队，每年用于创新的费用占收入10%。这样的水平在晋江属于中等。对于融资用于转型，杨经理也给出否定答案。运动鞋服行业市场衰退，很多企业都想转休闲品牌，但供应商、经销商等上下游链条已经形成，一转都得变动。此外，广东、浙江等地的休闲服饰经过多年发展，晋江厂商想分一杯羹也难。

于是，一些企业开始选择投资全新行业。华丰纺织集团是晋江隔壁石狮市的龙头纺织企业，2006年在韩国上市。然而，财新记者在华丰纺织总部的工厂看到，一个纺纱分公司一片萧条，生产线仅五分之一在开工。员工告诉记者，由于没订单，工人12月中旬就全部放假回家。而华丰纺织另一分公司经理则称，华丰注册在香港，老板已经很少来纺织厂，听说已经开始投资茶叶和矿产。

很多晋江企业都是不上市没钱，上了不知怎么用钱。而一旦启动上市计划，他们都被政府、风投、中介们推着前进。有些企业为了节省成本，不得不选择门槛低、手续快的市场仓促IPO。

上市产业链大撒胡椒面

“上市都是中介在做。前几年企业争‘国家驰名商标’的时候，也是企业给钱，中介运作。”陈伟进告诉财新记者，“晋江老板喜欢聚一起喝茶喝酒，一个上市了，就会把团队介绍给其他人。”

在晋江，中介上门找公司是常态，券商、投行都有业务员负责晋江企业，一些券商还在晋江设立了办事处，专门负责上市，甚至银行直投部门也积极参与其中。其他各类风投、PE，以及或有名或陌生的律师、会计事务所，纷纷涌入晋江。

马明是亚太汇集集团合伙人，在中介牵线下，他到晋江帮助两个企业规范财务，然后做上市。这次，他考察的一个企业上市的目标市场竟然是泰国。他说，泰国证券交易所将推出国际版的消息已在圈内传开，目前有超过15家中国企业希望去泰国上市。对这次接触的晋江企业，他评价称，“做的生意挺多，但往往只有一块业务有上市潜力。但泰国对上市公司分红要求严格，每年不得低于3%。如果财务上老老实实，很多利润微薄的晋江企业恐怕很难如愿上市。”

包括马明在内的多位采访者都指出，在晋江帮忙做上市的中介非常多，但良莠不齐。倪忠森回忆称，有好些中介找到他说要合作帮助企业上市，“连财务报表都不会看的也想做上市的生意，这样的人真不敢见。”

中介帮助企业上市的手法也多种多样。前述金鸡服饰中介指出，某些资产管理公司并不寻求高额咨询费，甚至打着免费做上市的旗号，但要求4%到9%的股份。加上引入的风投公司，有些上市企业创始人家族的股份摊薄至仅50%。

倪忠森则介绍，有些PE公司在晋江甚至只看行业，并不关心具体企业，像“撒胡椒面”一样投资。资料显示，一家名为财富投资的PE就在好几个德国上市企业中占有6%到9%不等的股权。

对于企业不惜大量稀释股份上市，倪忠森指出，有些企业是在中介帮助下玩“空手套白狼”，“一个产值只有6000万的企业，财务数据造出6亿，即使股份摊薄，只要能圈到钱也是划算的。”他说，“上市给穿漂亮衣服是当然的，但是有些造假真是太离谱了。”而一旦开始做假账，后续就是一条不归路，每年财报数据都得跟着造假。

东窗事发者也不鲜见。陈伟进告诉财新记者，运动服饰公司德尔惠在筹备上市时交给中介运作，三年前被政府查出财务造假，“那时候还说要抓德尔惠的人，中介真是害人”。德尔惠现在改变计划，准备在上海证券交易所上市。日前，证监会已受理德尔惠IPO申请。

喜得龙2008年上市涉嫌造假，则拉下了大牌中介。2008年，高盛4亿元入股喜得龙，2008年帮助其香港上市，保荐机构是高盛和德银，安永担任审计。但公司IPO前十天突然终止上市，媒体报道喜得龙涉嫌虚假借贷，财务也未能通过审核。但在高盛帮助下，公司最终于2009年在美国纳斯达克借壳上市。

上市成功的企业这两年也先后爆出丑闻。美国浑水公司等对冲基金2010年开始通过揭露中概股造假做空市场。此后雪球越滚越大，近期美国证监会更是因为财务造假问题将四大会计事务所告上法庭。

目前，纳斯达克上市的晋江左岸服饰（NYSE：ZA）在美国券商公布的调查黑名单里排在首位。前述金鸡高管透露，左岸服饰和另一家晋江服装企业聘用了相同的财务机构，“两家不同企业，相同的财报，能不出事么？”

在上市产业链的最前端，是海外的各大证券交易所。晋江金融上市办公室（下称上市办）人员透露，过去几年，香港交易所、新加坡交易所等都曾来晋江做推介会。他介绍，海外的交易所公司化运作，有盈利需求，晋江企业密集批量在某个市场上市也是交易所的业绩。

“德国法兰克福市场上市部副总裁阮宇星每年都会来晋江两三次。”倪忠森说。阮宇星近年频繁在国内各大金融会议上露面，宣传法兰克福市场，鼓励中国企业赴德上市。晋江企业以及周边石狮、南安，临近的福州等地企业，成了法兰克福上市的生力军。

阮宇星曾列举德国上市的诸多好处：程序简单，不存在排队现象，不会因为金融海啸停发IPO，完全市场化管理；德国金融监管局的审批是注册式或备案式审批，操作中不进行实质性审批；上市只看融资故事和要求是否合理，财务数字是否真实并不是审查对象，其审查对象只是按照《欧盟招股说明书法》，审查招股说明书内容是否齐全；招股说明书的审批一般不超过20个工作日；重要的是，法兰克福上市费用较低，挂牌上市5500欧元（约合4.4万元人民币），每年年费1万欧元（约合8万元人民币）。二次发行成本占融资额的3.3%，同时二次发行只要不超过总市值的10%，就不需要德国金融监管局审批。

德国上市热刚刚兴起，早先火爆的新加坡市场却传出问题。生产基地位于中国的“龙筹股”板块六只股票违约，遭遇信用危机。在新加坡市场上市的中国企业本来比在香港和内地上市的企业估值低，因为新加坡市场不是特别认可中国概念股票。有些中国公司在新加坡上市之后又拆分了业务去台湾上市。2010年4月，因市值、成交量双低，晋江以生产果冻起家的蜡笔小新公司选择了从新加坡退市，转投香港交易所。2005年蜡笔小新以“中国休闲食品”（China Lifestyle food）之名新交所上市时发行价是28.5分新币（约合1.5元人民币），而退市回购价是17.8分新币（约合1元人民币）。退市一年后，蜡笔小新转到了香港市场募资7.47亿港元，除去佣金等费用，获得5.42亿港元进账。

倪忠森告诉财新记者，类似蜡笔小新这种转战交易所的手法并不新奇。对于传统制造业，上下游关联企业很多，一些上市企业并未披露所有关联交易。而他们资本腾挪的惯用手法是——先在一个海外市场买壳或IPO上市，再通过上下游链条输送利益，转移资本，弃壳退市后，如法炮制再上其他市场圈钱。

“政企互动”难继

多位采访对象提及，晋江企业上市最大的成本并非上市相关费用，而是税收。晋江市政府鼓励扶持上市企业，筛选上市后备团队时最重要的标准就是税收。

根据晋江市有关部门提供给财新记者的材料，截至今年5月，晋江已有39家上市公司，107家后备上市企业。企业募集资金折合人民币约230亿元，证券市场总市值超1800亿元。政府税收随之大幅拉升。截至2011年底，37家上市公司预计纳税36亿元，占财政总收入27%，增长35%；90家上市后备企业预计纳税21亿元，占财政总收入16%，增长42%。上市公司、后备企业为地方政府新增纳税16亿元，占财政总收入增量的48.5%。

多位中介告诉财新记者，企业如果想进上市后备队，纳税达标是硬规定。晋江的家族企业从财务管理到纳税都不规范。“产能、规模可以虚报，纳税这边卡死。”陈伟进说。

一些企业开始上市准备后，税收压力突然增大。前述上市办工作人员称，很多企业准备上市时，刚好遇到海外市场疲软，但考虑到已付出的成本也只能硬上。部分企业不得已缩小发行规模，“先拿到门票，市场好了再增发”；也有一些企业上市到中途就放弃了。

为鼓励企业上市，地方政府出台一系列扶持政策。一位晋江相关部门负责人介绍，政府组建金融上市办公室，以专门团队对接企业上市。政府宣传资料里将团队的运作方式总结为：“目标管理、分片包干、挂钩联系、分类指导”。

金融上市办人员说，他们会定期向企业介绍海外不同交易所的申报条件、流程，组织培训会，帮助企业了解海外市场，并协调解决企业改制中的困难。

政府同时对上市企业补贴。数据显示，过去几年，相关奖励资金和减免税费已达1亿多元。“上市企业可获得政府两三百万不等的补贴，但最吸引企业的还是土地上的优惠。”陈伟进说。

在晋江沿海，记者看到361度、安踏和贵人鸟三家企业紧挨在一起的标牌，插在已经平整的土地上。连出租车司机都知道：“这些地都是给上市公司的，小企业拿不到地。”陈伟进透露，晋江沿海土地使用非常紧张，同样规模的企业，政府在批地上肯定会向上市企业倾斜。

上述政府部门负责人告诉记者，地方政府对晋江民营企业的帮扶由来已久，晋江民营企业在过去20年能够快速发展就是得益于“政企互动”，这种政企互动模式也曾获得中央高层的认可。晋江的“政企互动”概括为三个阶段：起步，品牌建设以及以上市为主要方式的资本运作阶段。

在上世纪90年代初“姓资姓社”大讨论的背景下，政府为保住刚刚萌芽的民营企业，就给企业带“红帽子”，以企业挂靠集体的形式发展民营经济。此后，政府鼓励晋江企业建立自主品牌，于是短短几年就冒出了100多个“名牌”。正是从这时开始，晋江企业一窝蜂行动的特质开始展现：一窝蜂聘请明星代言，一窝蜂赞助各类体育队和体育赛事。“CCTV5有段时间被叫做晋江频道，广告全是晋江的鞋服企业。”谢陆伟笑着说。

到了资本运作阶段，晋江政府鼓励“大企业打头阵，中等企业群体上”的模式。晋江政府将企业上市作为主要政绩，“晋江模式”的光环之下，近年来晋江主要领导人频繁升迁，主要领导人10年内换了6任。多位采访对象指出，晋江的领导有共同的特点：外地人、任期短，但在支持企业上市这点上都非常一致。一位当地官员早在两年前就发现了企业大规模海外上市可能出问题，但他说，“提了也没用，做一两年走了，只要不在自己任上出事就行”。

现在上市模式已呈现难以持续的迹象。倪忠森指出，国内上市后备企业多达808家；而可供开辟的海外市场，也弥漫着越来越浓烈的中国企业诚信质疑。

一向奉行“爱拼才会赢”的晋江企业们找到了新的目标——天津股权交易所。今年以来，晋江企业密集登陆天交所。陈伟进透露，还有20多家企业在考察，有些晋江中介已开始到天津帮忙运作这类场外交易。据称，在天交所上市的融资金额大体在一两千万元。（财新《新世纪》)